养老金与资本市场需互动创新

要为缓解老龄化的冲击,养老金与资本市场的互动改革、创新是一条有效的途径。

我们可以由此着眼,有步骤地推动金融机构的混业经营;促进企业年金发展,完善养老保险体系;同时以股改为契机,推进资本市场的市场化改革。

张剑文/文

在老龄化社会,养老金与资本市场的发展休戚相关:完善的金融市场是养老基金发展的条件之一,而养老基金进入资本市场,不但为资本市场提供了资金供给,而且可以推动金融产品的创新和市场治理水平的提升。

养老金与资本市场互相影响

二战后,西方国家经历了一个稳定发展的阶段,失业率比较低,经济持续稳定增长,人口老龄化程度较低,社会保障占财政支出的比重并不高,养老基金承受的支付压力并不大,其运营也未受到足够重视,养老基金投资的方式往往比较简单,主要用于购买国债、保险和存银行,投资收益较低。

20世纪70年代后,在老龄化浪潮的冲击下,现收现付制度、确定待遇(DB)的企业养老金计划都面临支付危机,于是,各国政府着手推行一些新的政策,个人退休账户、401K计划、税收激励计划等相继出台,逐步形成了以社会养老保险基金、企业年金基金、人寿保险基金为主体的多层次养老基金体系。在这些措施的推动下,越来越多的个人开始在退休金和教育金上投资,以共同基金或其他投资方式逐步取代银行储蓄,从而推动了退休金近30年的快速增长。养老金规模的壮大和收益方式的变革,有效地缓解了养老金的支付危机和储蓄、投资、资本不足的问题。

养老金改革与资本市场改革相辅相成、相互推动,为解决老龄化危机、稳定金融市场、提高市场效率、确保经济增长提供了有效途径。一方面,养老基金的发展可以推动资本市场的改革和发展。首先,其作为金融中介将社会零散资金集中投向资本市场, 能够扩大资本市场的规模(附图),强化长期投资,优化资本结构,而且,随着机构投资者的份量大大增强,可以推动金融的自由化、市场化和金融机构的业务渗透。第二,能够积极引导金融创新,尤其是金融产品的创新。美国著名养老金专家博迪(Bodie)1990年的研究成果显示,养老基金是过去40年促进美国金融创新的主要力量,资产抵押债券的发展、结构性金融工具和金融衍生产品的广泛运用以及指数基金零息债券的出现都受益于此。第三,促进由银行导向型的金融结构向证券导向型的市场结构发展,催生金融体系的结构性制度变迁,推进会计、审计技术的发展,拓展金融监管的内涵与外延,促进金融体系的完善和市场质量的提升。

另一方面,资本市场的发展也直接影响养老基金的发展及调整。其一,资本市场的良好业绩将极大促进养老基金的发展,如1980-2000年间,国外金融市场呈现出几个明显的制度化特征:从以银行业为中介向以资本市场为中介调整,债券利率的持续下跌,股票大量发行和股份持续攀升,使众多发达国家养老基金飞速发展,并取得良好的投资业绩。相反,2000年以来,全球金融市场的波动和萧条局面, 使绝大多数股票丧失原有市值的35-50%,美国纳斯达克指数市值更是缩水六成以上。2000年,众多公司的养老金计划基金也呈现明显的不足,并面临巨大的潜在偿债压力。其二,资本市场的波动直接影响到缴费确定型(DC型)养老金计划的发展程度。其三,投资风险的增大使政府必须充分估计DC计划中由员工承担基金投资风险的限度和能力,使之进一步完善监管体系,有效防范资本市场的投资风险。其四,资本市场的成熟度、金融机构监管系统的完善程度和风险控制能力将影响养老基金的发展。对发展中国家和新兴市场国家而言,资本市场发展处于初创时期,无论是资本市场规模、投资工具种类,还是金融体系的监管能力、监管规则的完善等与发达国家均有很大差距。在此背景下,资本市场的发展状况对养老基金有更明显、更直接的影响,资本市场的潜在系统风险有可能为养老基金带来巨大的风险。国际经验表明,资本市场越成熟的国家,养老金基金占GDP比重越高。2001年的数据显示,资本市场成熟的国家,养老金资产占GDP的比重都在 20%以上(附表)。

良性互动着眼三项工作

养老基金与资本市场的互动创新,作为完善养老金制度中最为引人注目的热点问题备受关注,也是国际保险与社会保障领域的前沿领域,被视为多层次养老保险模式制度创新的关键。而中国社会保障改革处于初创阶段,面对老龄化的强大冲击,我们可以由此着眼,重点抓好三项工作: